Sorun riskli ürünler mi, riskli piyasalar mı?

ABD merkezli finansal deprem, gerek Türkiye''de gerekse dünyada oldukça yoğun bir şekilde tartışıldı, tartışılmaya da devam edecek. Tartışma süreci, tabiatıyla bir müddet sonra büyük ölçüde akademik camianın yoğun araştırma ve tez konusu olacak. Orta vadede yaşananların boyutu, etkileri ve gerekçeleri ile ilgili daha soğukkanlı, daha analitik çalışmalar ortaya çıkacak. Bu tür tahliller için henüz erken, zira krizin tam anlamıyla etkilerini henüz görebilmiş değiliz.

Ama daha şimdiden konuya el atan araştırmalar var. Bu ilk çalışmalar, öncelikle sürecin nasıl bu kadar hızlı yayıldığını anlamaya yönelik. Gerek çeşitli ülkelerin merkez bankaları, gerek üniversiteler, gerekse BASEL I ve II gibi platformların çıktığı Uluslararası Ödemeler Bankası (BIS) ve IMF gibi kurumlar bu araştırmaları tabii olarak destekliyor.

Sözgelimi, IMF''nin aylık dergisi olan Finance and Development''da IMF Para ve Sermaye Piyasaları Birimi''nde çalışan Randall Dodd''un yayınladığı makale, bu konudaki çalışmaların mevcut odağını özetler nitelikte. Krizin gerekçeleri ve dağılım mekanizmaları üzerine yoğunlaşan makale, özellikle kurumsal yapılar üzerinde duruyor.

Makale, herkesin kafasını kurcalayan soru ile başlıyor: Zaten ciddi bir risk taşıyan eşikaltı ipotek finansmanındaki takiplerde yaşanan 34 milyar dolarlık makul bir artış, 57 trilyon dolarlık ABD mali kesimini nasıl bu kadar etkileyebildi?

Dodd, bu soruya anlamlı bir cevap verebilmek için öncelikle ipotekli konut finansman sektörünün gelişimini en baştan itibaren izlemenin gerekli olduğunu düşünmüş. Bugünün mali piyasalarını şekillendiren kurum ve kuralların, büyük ölçüde geçmişte yaşanan tecrübelerle yoğrulduğunu zımnen ileri süren yazar, krizin bu yapısal ortamın son yıllarda ortaya çıkan aşırı likidite şartlarına tepkisinin bir sonucu olduğunu öne sürüyor.

Konut finansmanı sağlayan kurumlardan verilen krediler üzerinden tahvil ihraç edenlere, bu tahvilleri sigortalayan ve değerlendiren şirketlere ve nihayetinde bu tahvillerinin çeşitli risk kademelerini (tranş) risk iştahlarına uygun olarak satın alanlara kadar uzanan karmaşık ve katmanlı bir yapı oluşmuş durumda ABD''de. Bu yapının bir kısmı bankacılık ve sermaye piyasaları kanun ve mevzuatına tabi iken bir kısmı denetim sürecinden oldukça uzak bir şekilde at oynuyor piyasalarda. Söz konusu denetimden hürriyet, en basitinden bankaların tâbi olduğu sermaye yeterlilik oranı gibi yüklerden de kurtulmak anlamını taşıdığı için, başta hedge fonlar olmak üzere piyasadaki oyuncuların bir kısmı sermayelerine nispetle hayli yüksek oranlı borçlarla oldukça yüksek risklere girme konusunda bir tereddüt göstermiyordu.

Dahası, özellikle kredi türevleri olarak adlandırılan kimi ürünlerin alınıp satıldığı piyasalar organize piyasalar değil. Bu piyasalarda gerekli zamanlarda piyasada oluşabilecek aşırı hareketliliğe veya para çekilmesine cevap verebilecek piyasa yapıcıları bulunmuyor. Bunun sonucunda, büyük ölçüde düşük sermayeli, denetlenmeyen oyuncuların alım satım yaptığı bu piyasalarda, artan risk algılaması sebebiyle talep tarafında bir kırılma olduğu zaman piyasa tamamen ortadan kalkmış, ellerinde yüksek oranda kredi türevi araçları tutanlar, en ihtiyaçları oldukları zamanda likiditeden mahrum kaldılar.

Tezgâh üstü olarak bilinen bu tür piyasalarda şeffaflık pek yok. Piyasanın düzgün işlemesi için gerekli olan bilgi unsurunun yerine güven unsuru konmuş durumda. Tabiatıyla güvenin kaybolduğu bir ortamda bu tür piyasaların işleme şansı da tamamen ortadan kalkıyor. Özetle piyasaların düzgün işlemesi için gereken şartlar ortadan kaybolunca, sistem çöküyor. Mali piyasaların son yıllarda girdiği en büyük risk, bizatihi ürünlerden değil, düzgün yapılandırılmamış piyasalara girmekten kaynaklanıyor.